1月26日，成功過會的浙江李子園食品股份有限公司（簡稱“李子園”）舉行首次公開發(fā)行A股網(wǎng)上投資者交流會。李子園財務(wù)總監(jiān)孫旭芬表示，此次募資有助于緩解自有產(chǎn)能缺口，進一步推動“李子園”品牌全國推廣戰(zhàn)略的落地。但李子園董事長李國平同時承認，公司目前的競爭劣勢主要是規(guī)模效應(yīng)尚未凸顯，產(chǎn)品影響力在全國較為有限。

華北地區(qū)一名區(qū)域代理商表示，李子園在南方市場有一定知名度，但在北方流通渠道表現(xiàn)一般。與競品相比，李子園主打產(chǎn)品甜牛奶乳飲料在售價和品牌知名度上均缺乏競爭力。

依賴單一產(chǎn)品

招股書顯示，1994年10月，李國平、王旭斌夫婦共同出資設(shè)立李子園食品，后幾經(jīng)更名、增資、兼并，變?yōu)槿缃竦恼憬钭訄@食品股份有限公司。自成立以來，李子園一直從事含乳飲料等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，其中甜牛奶乳飲料系列成為暢銷20余年的經(jīng)典產(chǎn)品，但李子園也因此難以擺脫對單一產(chǎn)品的依賴。

2017年-2020年上半年，李子園營收分別為6.02億元、7.87億元、9.75億元、4.3億元，凈利潤分別為9017.85萬元、1.24億元、1.82億元、8233.96萬元，其中含乳飲料的銷售收入占比分別達96.12%、96.71%、95.53%、95.75%。

李子園坦言，報告期內(nèi)經(jīng)營業(yè)績對單一產(chǎn)品依賴程度較高，主要是實施大單品銷售拓展策略所致。從中短期看，大單品策略將有助于公司樹立品牌形象，快速拓展新市場。而從長期看，如果消費者偏好、市場環(huán)境、法律法規(guī)等因素發(fā)生重大變化，將對經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生較大影響。

為打破產(chǎn)品單一局面，李子園曾在2018年底的經(jīng)銷商大會上，一口氣發(fā)布4個系列18款新品，具體包括咖啡飲品、常溫酸奶、愛克林裝乳飲品、臭臭奶等。近期官網(wǎng)顯示，李子園又新添了椰奶、果蔬奶等新品。

2019年6月，新京報記者曾以商家身份從李子園江蘇、金華兩地經(jīng)銷商處了解到，李子園銷售最好的依然是甜牛奶乳飲料產(chǎn)品，新品中僅臭臭奶銷量尚可，但定價較高，無法與甜牛奶相比，咖啡新品銷量也表現(xiàn)一般，“沒有多少人拿貨”。

時過一年，李子園新品是否取得了市場突破？2021年1月26日，新京報記者從江西一家經(jīng)銷商處了解到，其目前只經(jīng)營了李子園225ml電商版甜牛奶乳飲料這一種產(chǎn)品，批發(fā)價為22.8元/10瓶，原因是產(chǎn)品包裝規(guī)格小、售價低，相對于李子園其他產(chǎn)品來說“更好賣一點”。

華北地區(qū)某城市區(qū)級代理商謝家明（化名）表示，在李子園一眾新品中，目前僅咖啡奶銷售相對較好，原因是相對于雀巢等大品牌售價低，性價比高，“其他產(chǎn)品真沒啥東西”。

北方市場恐難突破

2018年12月，李子園董事長李國平曾在子公司龍游李子園食品有限公司投產(chǎn)儀式上表示，龍游李子園的開業(yè)投產(chǎn)，標志著李子園全國戰(zhàn)略布局和公司整體戰(zhàn)略規(guī)劃的全面推進。

但招股書顯示，李子園銷售收入來源主要集中于華東地區(qū)，報告期內(nèi)分別占當期主營業(yè)務(wù)收入總額的68.71%、64.89%、60.67%和56.96%。李子園表示，公司在鞏固華東地區(qū)銷售地位的同時，積極開發(fā)河南、云南、江西等華中、西南地區(qū)市場，但對華東地區(qū)依賴程度依然較高，該區(qū)域的市場容量、市場開拓情況將在一定程度上影響公司盈利水平。

在食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬看來，李子園新品沒有特色，也沒有較大競爭優(yōu)勢，業(yè)績增長恐難獲得長期支撐?！袄钭訄@在華東之外的地區(qū)主要以三到五線市場為主，而其產(chǎn)品零售價偏高，不容易被消費者接受?！?/span>

新京報記者注意到，目前李子園產(chǎn)品已進入北京商超，主打產(chǎn)品甜牛奶乳飲料（435ml）零售價在5元左右。在其貨架周圍，同類型的產(chǎn)品還包括光明甜牛奶飲品，同規(guī)格售價為5.5元；夏進甜牛奶（500ml）售價為6.5元/瓶。

盡管李子園產(chǎn)品售價相對略低，但仔細對比可以發(fā)現(xiàn)，夏進甜牛奶產(chǎn)品類型為調(diào)制乳，而非乳飲料，產(chǎn)品配料表首位為生牛乳，蛋白質(zhì)含量為2.4g/100ml。光明甜牛奶乳飲料產(chǎn)品配料表中首位是飲用水，但第二位使用了成本相對較高的生牛乳。李子園甜牛奶乳飲料產(chǎn)品包裝雖打出了“新新鮮鮮”的宣傳語，但產(chǎn)品配料表中首位為飲用水，第二位為全脂牛乳粉，無鮮奶成分，蛋白質(zhì)含量也僅為1g/100ml，是典型的乳飲料。

“在我們這邊，一瓶420ml的營養(yǎng)快線賣4塊，435ml的李子園賣5塊，營養(yǎng)快線就能把李子園打掉。聯(lián)排的產(chǎn)品，娃哈哈AD鈣奶賣8塊，走活動賣6塊9，李子園賣9塊、10塊。沒有價格優(yōu)勢，牌子還不如人家響，李子園怎么賣？”謝家明反問。

謝家明代理李子園產(chǎn)品不到一年，目前主要在當?shù)卮笮蜕坛托@店鋪貨，但銷售情況并不理想，“20家KA大店，一個月就賣100多箱。我指望的是學校店，一個店每月能賣80到100箱。”目前，李子園公司方面希望謝家明開通流通渠道，但他十分猶豫，“我們在流通渠道的小店也放過貨，老板們一開始覺得李子園是網(wǎng)紅品牌，但不走量，后來都不進貨了?！?/span>

謝家明認為，李子園產(chǎn)品在南方市場有一定知名度，但在北方市場如果沒有抖音、快手的宣傳帶動，“人們是不認的”。目前，李子園甜牛奶乳飲料系列在其城市賣得最好的是原味和草莓味?！叭绻銈儺?shù)啬戏饺硕啵梢粤酎c荔枝口味的。朱古力口味的冬天還行，其他季節(jié)不怎么好賣?！?/span>

對于未來盈利能力，李子園財務(wù)總監(jiān)孫旭芬在1月26日的網(wǎng)上投資者交流會上稱，良好的行業(yè)發(fā)展前景、完善的營銷網(wǎng)絡(luò)和市場服務(wù)體系、穩(wěn)定的合作關(guān)系以及日益拓展的客戶資源，將為未來經(jīng)營業(yè)績及盈利能力的進一步提升奠定基礎(chǔ)。隨著本次募集投資項目的建成投產(chǎn)，公司的生產(chǎn)能力和研發(fā)能力也將得到進一步提升，有助于緩解自有產(chǎn)能缺口、滿足包括西南和華中地區(qū)在內(nèi)的市場需求，降低產(chǎn)品成本及區(qū)域市場的運輸成本，增強研發(fā)能力和品牌競爭力，進一步推動“李子園”品牌全國推廣戰(zhàn)略的落地。

董事長稱規(guī)模效應(yīng)尚未凸顯

2017年-2019年，李子園自有產(chǎn)能利用率分別為173.13%、99.8%、85.15%，委托加工比例分別達42.45%、37.66%、26.53%。解決自有產(chǎn)能不足恰恰是李子園此次IPO的主要目的。

招股書顯示，李子園IPO所得資金將主要用于河南鶴壁“年產(chǎn)10.4萬噸含乳飲料生產(chǎn)項目”和云南曲靖“年產(chǎn)7萬噸含乳飲料生產(chǎn)項目”的擴產(chǎn)。上述項目建成達產(chǎn)后，李子園將新增產(chǎn)能17.4萬噸/年。

不過2017年-2019年，李子園銷量分別為13.25萬噸、16.24萬噸、19.42萬噸，這意味著其新增產(chǎn)能將是現(xiàn)有市場銷量的2倍左右。如果產(chǎn)銷率繼續(xù)保持接近100%，其業(yè)績增速能否滿足產(chǎn)能增長值得思考。李子園也在招股書中提醒，若新增產(chǎn)能無法及時消化，將無法按照既定計劃實現(xiàn)經(jīng)濟效益。

中國工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2013年-2017年，含乳飲料規(guī)模以上企業(yè)產(chǎn)量年均復(fù)合增長率為12.63%。而2013年-2018年，這一數(shù)據(jù)已降為11.37%。在含乳飲料行業(yè)，李子園還將面臨伊利、蒙牛、娃哈哈等全國大型企業(yè)，以及光明、新乳業(yè)、燕塘、均瑤、夏進等全國性布局企業(yè)的競爭。截至2018年底，我國含乳飲料規(guī)模以上企業(yè)已達243家，前五大含乳飲料企業(yè)市場占有率為34.15%。

李子園提醒，目前含乳飲料行業(yè)產(chǎn)品存在同質(zhì)化現(xiàn)象，行業(yè)內(nèi)企業(yè)尚未完全形成差異化競爭。眾多中小企業(yè)規(guī)模小、生產(chǎn)技術(shù)水平較低，不注重研發(fā)投入和產(chǎn)品創(chuàng)新，依靠跟風模仿，導(dǎo)致產(chǎn)品品類、配方、口感或包裝差異小。因此，消費者難以形成品牌認知，消費體驗欠佳。

李子園董事長李國平在1月26日的網(wǎng)上交流會上表示，公司目前競爭劣勢主要是規(guī)模效應(yīng)尚未凸顯，以及融資渠道單一。雖然公司發(fā)展較快，營業(yè)收入快速增長、營銷渠道建設(shè)初具成效，已發(fā)展成為全國性布局的含乳飲料生產(chǎn)企業(yè)。但與全國大型含乳飲料生產(chǎn)企業(yè)如伊利股份、蒙牛乳業(yè)、娃哈哈等相比，產(chǎn)品影響力在全國范圍內(nèi)較為有限，規(guī)模效應(yīng)尚未凸顯。李子園將通過產(chǎn)能擴張和新產(chǎn)品研發(fā)來提高市場占有率，不斷壯大業(yè)務(wù)規(guī)模，提升規(guī)模效應(yīng)。

股東兩次簽署對賭協(xié)議

截至招股說明書簽署日，李國平、王旭斌夫婦直接持有李子園35.93%的股份，并通過水滴泉投資間接持有李子園42.74%的股份，通過譽誠瑞投資間接持有李子園1.43%的股份，共計持有李子園80.1%的股份，為實際控制人。而在李子園股東名單中，也出現(xiàn)了茅臺的身影。

招股書顯示，截至2018年11月7日，茅臺建信投資共向李子園新增出資7378.09萬元，目前位列李子園第五大股東，持股5.68%。而茅臺建信投資系由茅臺建信（貴州）投資基金管理有限公司、中國貴州茅臺酒廠（集團）有限責任公司等4家公司共同出資設(shè)立的有限合伙企業(yè)。

值得注意的是，李子園、李國平、王旭斌及李子園第一大股東水滴泉投資，2015年曾分別與12名自然人簽署增資協(xié)議，即上市對賭條件：李子園如在2020年12月31日前未能成功登陸證券市場，購買方可要求水滴泉投資回購股份。

2016年3月2日，李子園股東千祥投資也與李子園及水滴泉投資等簽訂了同樣的增資協(xié)議。不過，上述兩份對賭協(xié)議已在2019年終止。

李子園董秘程偉忠在2021年1月26日的網(wǎng)上交流會中答投資者稱，截至招股意向書簽署日，股東與發(fā)行人及其相關(guān)方之間不存在其他對賭協(xié)議、桌底協(xié)議和其他相關(guān)利益安排。