近年調味品市場不負投資者所望，疫情發(fā)生后，在很多行業(yè)受到沖擊之下，作為生活剛需品的調味品一度逆勢增長，受到資金熱捧，板塊估值出現了系統性抬升。但隨著疫情防控走向常態(tài)化，調味品最終未能擺脫消費低迷的影響，基本面出現邊際惡化，致使調味品板塊整個2021年的表現都不盡人意。展望2022年，經過了一年的調整與震蕩，調味品賽道會柳暗花明再創(chuàng)輝煌嗎？

行情回顧：基本面惡化 板塊跳水式調整

2021年，調味品板塊讓投資者很受傷。以中信調味品指數來看，年初至12月30日（下同），全年下跌30.28％，大幅跑輸市場大盤。同期，代表全部A股的萬得全A指數上漲8.52％。具體來看，代表大盤股的滬深300下跌5.56％，代表中小盤股的中證500上漲14.82％。

分個股來看，分化比較明顯，甘化科工、佳隆股份、蓮花健康等三家公司實現了上漲；天味食品、中炬高新、海天味業(yè)等則跌幅居前。

行情不佳，原因出在基本面上。2021年前三季度，13家上市調味品公司合計營收319.2億元，同比僅增長2.5％；實現凈利潤63.2億元，同比下降19.5％?；久娴膼夯?，有量和價兩方面的因素。

從需求量上看，2021年調味品整體疲軟。一是受庫存周期影響，全年處于去庫存階段，對工廠端的直接需求下降；二是餐飲市場不振，調味品終端需求低迷。

從價格因素看，2021年上半年，受制于成本側漲價和渠道端社區(qū)團購低價產品沖擊等影響，調味品企業(yè)毛利率持續(xù)受到擠壓。2021年下半年起，在成本驅動下，龍頭企業(yè)紛紛調價，盈利能力得到修復，一定程度上提振了市場預期，但考慮到成本漲價仍在持續(xù)，盈利修復的空間究竟有多大，存在不確定性。

綜合“量”“價”兩方面因素來看，2021年調味品行業(yè)經歷了階段性調整，基本面出現了邊際惡化。受庫存周期影響，2022年調味品行業(yè)的終端需求有望回升。同時，受調價因素影響，毛利率也會同步改善。

總之，最差的時候已經過去，但受制于成本側的漲價和餐飲端復蘇的不確定性，2022年的行業(yè)基本面復蘇也難言樂觀。

中長期邏輯：量增價漲 景氣度持續(xù)

作為剛需消費品，調味品中長期邏輯主要源于“量增價漲”。量增價漲帶來行業(yè)擴容，持續(xù)拓寬企業(yè)的發(fā)展空間。

價格方面看，作為大眾消費品，調味品的價格變動本就是CPI的一部分，調價相對容易，不會系統性跑輸通脹。同時，受益于產品結構升級，如醬油對食鹽的替代、雞精對味精的替代、復合調味料對單味調味料的替代，高價位調味品的占比提升，帶動調味品平均價格上漲。

此外，隨著餐飲消費從吃飽向吃好轉變，調味品結構也在不斷升級，家庭廚房的調味料種類日益豐富、多元、升級，帶動調味品價格水平的整體提升。

以醬油為例，首先是咸味需求，用于替代食鹽，并分化出生抽、老抽兩個品類；之后又衍生出增鮮功能，對味精和雞精形成替代關系；再之后，則是功能細化，市場中出現了蒸魚豉油、面條鮮等功能性大單品。與此同時，主打“零添加”“有機”“原釀”等健康概念的高端醬油也開始受到追捧。在醬油總消耗量保持穩(wěn)定的前提下，細分品類不斷多元化，推動產品均價持續(xù)上漲。

消耗量方面看，隨著居民生活水平的提升和生活節(jié)奏的加快，外出就餐、外賣、預制菜等餐食占比將穩(wěn)步提升，成為驅動調味品“量增”的主要源泉。相比家庭餐桌，餐飲企業(yè)對調味品的用量更大；在家庭餐桌內部，預制菜的滲透也會增加調味品的消耗量。

　　站在中長期的視角，調味品賽道的“價漲”和“量增”均不成問題，驅動行業(yè)發(fā)展空間不斷擴容。而從市場競爭格局層面看，調味品是個典型的“慢賽道”，消費者認品牌、認口味，市場競爭格局穩(wěn)定，對頭部企業(yè)非常友好，因此，調味品一直被視作優(yōu)質的投資賽道。

此外，我們還應關注調味品結構的變化。對不同的品類來說，中長期景氣度存在較大分化。比如，味精是典型的萎縮型賽道；醬油和醋，整體滲透率較高，總量增長空間有限，醬油產量自2015年以來已步入下降通道，但高端醬油仍面臨較大的增長空間；與單味調味品相比，火鍋調味料、中式復合調味料等復合調味品剛剛起步，景氣度高，仍值得重點關注。

2022年展望：吸引力有限 缺乏整體性機會

疫情之后，家庭側出現一波囤貨潮，帶動調味品短期景氣度不降反增，避險資金大量流入，帶動股價上漲，繼而加速投機性資金流入。綜合作用之下，調味品賽道出現一波大行情。以海天味業(yè)為例，股價從2020年3月的低點57.61元最高漲至168元，漲幅高達192％。即便經過2021年近一年的調整，當前估值水平仍處于相對高位。

如截至2021年12月30日，海天味業(yè)自上市以來的市盈率、市凈率、市銷率分位值分別為81％、74％和82％；以總市值占比為權重，板塊加權平均市盈率、市凈率、市銷率分位值也都在70％以上。從中信調味品指數漲幅來看，自2004年底至今，年化漲幅為10.4％，近三年的年均漲幅則高達29％，遠超歷史平均水平。

經歷過短期快速上漲的致富效應之后，投資者通常會期待“歷史重演”，在這種心理下，很多人將2021年調味品賽道的市場調整當作抄底機會，急切買入，期待2022年重新收獲翻倍行情。但真實情況是，這種股價成倍增長的大行情，是一系列機緣巧合之下的產物，可遇不可求。

就2022年來看，調味品賽道基本面僅有邊際改善的空間，且行業(yè)估值處于相對高位，不存在支撐大行情的內在條件。從外部條件看，市場資金將加速擁抱前期受疫情影響的行業(yè)，在此背景下，疫情中相對受益的調味品很難得到市場資金的青睞。故而大概率看，2022年的調味品賽道吸引力有限，缺乏整體性機會。（編輯 李闖）

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